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4季度CPI不排除破3负利率是央行选项么0离心鼓风机

世博五金网 2022-12-31 13:42:46

4季度CPI不排除破3 负利率是央行选项么?

“迷思”降息放水的筒子们注意了!CPI创出5年半以来除唯一异常点的新高,负利率是中国央行的选项吗?

2019年7月CPI同比2.8%,市场预期2.7%,前值2.7%;PPI同比-0.3%,市场预期-0.1%,前值0%。

CPI同比超出市场预期,符合我们的预期

剔除2018年2月的异常值(春节因素)后,7月CPI同比增速创下2013年12月以来的新高。

我们在《读懂易行长讲话:CPI仍存上行压力,中国央行大概率不跟随美联储降息!》等文章中早已预警:“我们发现7月食品价格同比大部分高于6月,油价同比下降幅度并不高,即使按照历史最低CPI非食品环比测算,7月CPI也在2.8%,这意味着通胀压力进一步上升,与目前市场主流预期6月CPI是高点、之后回落完全不同。”

此前市场普遍预期,6月CPI是阶段性高点,三季度CPI同比将逐渐下行,主要原因包括7—10月是高基数,以及预期蔬菜水果价格补跌等。

但从结果来看,CPI高位徘徊的时间超出市场预期。7月食品价格多数超季节性,环比回落速度慢于历史同期,甚至逆势上涨。

猪瘟对猪肉价格的影响继续发酵,7月猪肉价格加速上涨,同比涨幅扩大。后续猪肉价格将继续上涨,未来依然是CPI上行的重要推动因素。

猪肉价格的上涨带动了牛肉、羊肉、鸡蛋、水产品等替代品的价格也出现环比上涨。且从同比看,7月份这些食品分项的同比涨幅都较6月份进一步扩大。

7月水果价格确实出现了环比回落,同比增速继续下行3.6个百分点。蔬菜价格依然在上涨,涨幅超季节性,故而同比增速也在继续上行。

非食品项同比增速略有下行。受油价下行影响,交通和通信分项同比增速下行。

展望未来,CPI可能在高位运行较长时间,不能说是“利空出尽”。预计猪肉价格依然会对CPI增速形成支撑,且对其他分项的传导效应已逐渐显现,蔬菜水果价格是否会加速补偿性回落也存在不确定性,CPI回落速度将受到影响,在高位徘徊的时间可能超出市场预期。从基数效应看,四季度和明年一季度均为低基数,CPI可能在高位运行较长时间。

所谓的“PPI通缩”不可持续

5-7月PPI同比持续回落,7月进入负区间,“通缩论”甚嚣尘上。

我们认为,首先要明确“通缩”的定义——价格同比低于0%,且维持负值或者继续下滑,才能叫通缩。换言之,我们更多地要关注PPI变动趋势,而非单月的数值。

举例来说,2016年上半年PPI同比增速持续为负,但是市场却在炒作“滞胀”。原因在于当时PPI同比增速是从2015年底的-5.9%一路上行。

当前PPI同比增速转负,几乎完全是由于基数效应导致的,并不意味着工业品价格在下跌,也不意味着PPI增速形成了长期的下跌趋势。2018年7月-2019年1月,PPI环比分别为0.1%、0.4%、0.6%、0.4%、-0.2%、-1%、-0.6%,这意味着,如果假设2019年8月-2020年1月大宗商品价格均为震荡,则意味着2019年7月-10月PPI同比将持续下行,最低点为10月的-1.5%;但是,11月开始,PPI同比将持续上行,至2020年1月将上行至0%以上。

7月PMI出厂价格和原材料价格均大幅上升,同样可以表明工业品价格的趋势,目前所谓市场热炒的“PPI通缩”纯粹是基数效应。

同时,这一轮PPI通缩与2012-2015年大不相同。当时是产能严重过剩导致PPI的持续趋势性大幅下降,而这一轮PPI同比跌破-1%的可能性都不大,而且长期来看,若大宗商品价格保持震荡,则PPI同比将趋于稳定在0%附近。

货币宽松受到通胀显著制约,保持物价稳定需要货币政策“不松不紧”

对于货币政策到底看哪个通胀指标,一直众说纷纭。从央行近期表态来看,上半年金融数据发布会中,央行官员表示“对于中央银行来说,我们不能只看PPI,也不能只看CPI,这个时候有一个指标就是GDP的平减指数,这是一个比较全面的反映物价水平变化的宏观指标。”从财新报道的易纲发言来看,“5月、6月CPI都到2.7%了,所以现在的利率水平是合适的”。

我们认为,央行重点看的是CPI、GDP平减指数,同时参考PPI;而对于市场近期非常强调的核心CPI(可能是市场为了支持降息,近期特别强调核心CPI),似乎并不那么看重。

央行看重CPI,是因为CPI目标是写入政府工作报告的,完不成是要承担责任的。市场看重的核心CPI是欧美央行重视,对于发展中国家,CPI比核心CPI更重要,我国将CPI写入政府工作报告既是惯例,也符合中国现实。

央行看重GDP平减指数,因为其能综合反映社会整体物价水平,对于制定货币政策具有较高的参考意义。

近期物价上涨压力已经引起监管层的高度重视。易纲行长近期曾表示,“5月、6月CPI都到2.7%了,所以现在的利率水平是合适的”。而7月CPI进一步冲向2.8%,货币政策难道还会逆势放松?

7月政治局会议提出“保障市场供应和物价基本稳定”,这是比较罕见的。翻阅历史上类似提法,一次是2016年4月(“要关注物价变化,保障有效供给,积极稳妥推进价格改革”),一次是2013年7月(“稳定价格总水平,加强重要商品产供销衔接,努力减轻物价上涨对群众生活影响”)。

从此后的货币政策操作来看:2016年4月CPI为2.3%,PPI为-3.4%但受供给侧改革影响处于上升通道。2016年4月政治局会议提到物价之后,再也没有过降准降息的措施。2013年7月CPI为2.7%,此后上行破3%。2013年下半年正是紧货币时期,一直持续到年终。

此外,7月以来人民币兑美元汇率波动幅度加大,出现适度贬值。人民币汇率贬值将通过提高进出产品价格带来输入型通胀,也成为影响物价的一个边际量。

由于通胀存在不确定性,CPI处于高位的时间可能比市场预期更长,同时四季度进入低基数区间后,CPI破3的可能性不能排除,货币政策宽松受到显著制约。

维持债券市场震荡市判断,警惕情绪亢奋拥挤交易

近期外围降息潮依然在持续。仅在美联储降息后,便有中东三国(阿联酋、巴林和沙特)、中国香港地区、巴西、新西兰、印度、泰国、菲律宾、秘鲁等多个央行跟随。由此也引发国内对于中国央行降息和十年国债收益率破3的预期。

我们认为,2019年偏执看空中国经济仍然存在问题,经济维持震荡格局可能性较高,在减税减费、金融服务实体经济力度加大、社融拐点明确、房地产库存处于历史超低水平、企业逐渐由主动去库存向被动去库存阶段过渡、出口回暖、汽车消费回暖的背景下,经济大幅下滑可能性并不大。

在CPI通胀压力仍存、保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定、防范房地产市场泡沫等多重约束下,央行货币政策大概率维持“不松不紧”的基调。

从历史经验看,在月初和月末,市场流动性相对宽松。但8月第一周的DR001均值水平是2019年以来各月份第一周中最高的。

央行在最近的答记者问中指出,“在目前美欧等发达经济体货币政策转向宽松的背景下,中国是主要经济体中唯一的货币政策保持常态的国家”,已经表明了中国货币政策的独立性,以及政府的定力。

目前国债收益率曲线的“牛平”程度甚至较2016年都有过之而无不及,期限利差过度压缩,在货币政策难以进一步宽松、短端利率下行受阻的情况下,长端利率进一步下行的阻力巨大。且当前债券收益率相较于通胀水平已经明显偏低,切忌无视货币政策维持“物价基本稳定”的需求而狂赌中国央行货币宽松。

在央行不松不紧的基调下,债券市场应当是震荡市,而不是单边趋势性牛市。从债市表现看,做多债市仍然已经是拥挤交易,目前债市收益率已经超出震荡区间边界,需警惕调整风险。

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